Il responsabile investimenti di Pimco ha pubblicato insieme a Joachim Fels un outlook intitolato Brusco risveglio che delinea un quadro recessivo a partire dal prossimo anno. Ecco perchè e quali potrebbero essere le conseguenze.
L’intervista esclusiva a Andrew Balls tratta dal numero di luglio/agosto 2018 di Asset Management.
A dieci anni dalla crisi, l’economia e i mercati finanziari potrebbero essere alla vigilia di una svolta. C’è la possibilità di cambiamenti tanto radicali da rendere il prossimo decennio profondamente diverso dal precedente. Gli investitori convinti che il futuro somiglierà al post-crisi potrebbero andare incontro a un brusco risveglio. Pimco, invece, vuole essere pronta per le sfide, ma soprattutto vuole essere in grado di passare all’attacco una volta che questi cambiamenti d’umore si manifesteranno. Par parlarne, Asset Management ha incontrato Andrew Balls, responsabile degli investimenti di Pimco, che con Joachim Fels, consulente economico globale della società, ha curato la stesura del Secular outlook.
Il vostro lavoro porta il titolo Bruschi risvegli. Cosa si intende?
Andrew Balls. Lo scenario globale successivo alla crisi è stato caratterizzato da repressione finanziaria, politiche fiscali per lo più passive o restrittive, crescita di produttività e salari reali deboli, moderata inflazione, flussi commerciali quasi sempre privi di restrizioni e una volatilità di mercato bassa. Al contempo il debito globale è aumentato.
E allora?
Andrew Balls. Quello che posso prevedere è che il futuro sarà molto diverso, con un quadro economico che si distaccherà fortemente dallo scenario post-crisi, nel bene e nel male. Un investitore che si aspetti una continuità nelle condizioni avute finora avrà quindi un brusco risveglio.
Abbiamo modo già ora di osservare differenze tra prima e dopo la crisi?
Andrew Balls. Certamente. Alcuni importanti cambiamenti sono già in corso.
Per esempio?
Andrew Balls. Innanzitutto, il mix di politica monetaria e fiscale ha subito una svolta in senso restrittivo per la prima componente ed espansivo per la seconda. Inoltre, abbiamo un dibattito sul tema della regolamentazione che si sta spostando dal settore finanziario a quello tecnologico.
E quindi?
Andrew Balls. Lo scenario che potrebbe concretizzarsi durante e dopo la prossima recessione è una reazione populistica più estrema rispetto a quanto osservato finora. Un simile scenario potrebbe assumere svariate forme. Si va da una ridistribuzione radicale del reddito e della ricchezza a una nazionalizzazione di imprese e settori chiave fino ad avere attacchi all’indipendenza delle banche centrali.
Dobbiamo quindi aspettarci una nuova recessione a breve?
Andrew Balls. Il nostro scenario considera altamente probabile una recessione nei prossimi tre-cinque anni negli Stati Uniti, con inevitabili ricadute sul resto del mondo. Tuttavia un aumento della produttività e un moltiplicatore fiscale potenzialmente molto basso potrebbero tenere a bada le pressioni inflazionistiche e impedire un inasprimento della politica monetaria. In questo modo verrebbe favorita un’espansione contenuta nei prossimi cinque anni. Bisogna però ammettere che la strada che conduce a questo traguardo è impervia per varie ragioni.
Quali?
Andrew Balls. Innanzitutto, ipotizzando l’assenza di un nuovo stimolo nel 2020, la sferzata di energia prodotta dall’espansione fiscale statunitense del 2018-2019 rischia di lasciare il passo a un’astinenza che renderebbe più forte il rallentamento di congiuntura. Inoltre c’è da considerare che lo stimolo fiscale arriva in un momento in cui il tasso di disoccupazione si aggira sul 4%. Questo accresce i rischi di un surriscaldamento dell’economia.
Che cosa vi aspettate allora?
Andrew Balls. Bisogna considerare che, in base al risultato delle elezioni di metà mandato di novembre e in vista delle presidenziali 2020, sarebbe possibile un ulteriore stimolo fiscale sotto forma di investimenti pubblici per infrastrutture, sgravi fiscali permanenti o per entrambi. Benché nel quadro di riferimento di Pimco tale scenario non sia contemplato, se si concretizzasse getterebbe benzina sul fuoco.
E la Fed in tutto questo?
Andrew Balls. Il surriscaldamento prodotto dalla politica fiscale potrebbe costringere la Fed a innalzare aggressivamente i tassi al di sopra del livello naturale. Quando nei cicli passati si sono avuti interventi simili, non si sono mai conclusi nel migliore dei modi. Infine c’è l’incognita delle guerre commerciali scatenate da Trump.
Sono vere o pura rappresentazione?
Andrew Balls. Mettiamola così: le attuali dispute commerciali potrebbero essere come il wrestling professionale. Uno spettacolo fatto più di gradassate che di botte reali, ma comunque un’attività intrinsecamente rischiosa in cui ci si può far male.
La prossima recessione è quindi inevitabile?
Andrew Balls. Per noi l’idea di una recessione negli Usa nei prossimi anni rientra ormai nelle previsioni di consenso. I mercati d’altra parte sembrano non scontare questo rischio, almeno guardando agli spread e alla volatilità dei prezzi. La domanda più interessante che possiamo porci riguarda piuttosto la profondità e la durata della prossima recessione e le risposte che potrebbe suscitare a livello di politica economica.
Avete già previsioni a riguardo?
Andrew Balls. Siamo sempre nel campo delle congetture, ma durante il nostro Secular Forum ci siamo chiesti quali caratteristiche avrà la recessione. Siamo inclini a prevederne una meno profonda e più lunga.
Ci può spiegare?
Andrew Balls. Meno profonda perché al momento non si scorgono segnali di eccessi sul fronte dei consumi e degli investimenti. Anche i prezzi delle case negli Usa appaiono sotto controllo. Il settore finanziario globale appare più stabile rispetto agli ultimi cicli economici. Il rischio principale di questa previsione consiste negli alti livelli di indebitamento delle imprese non finanziarie che accrescono la probabilità di un significativo ciclo di insolvenze anche in presenza di un semplice rallentamento.
Voi dite che la prossima recessione sarà meno grave di quella del 2008 ma più lunga: perché?
Andrew Balls. Perché tassi di interesse relativamente bassi, bilanci rigonfi delle banche centrali e ampi disavanzi pubblici limitano i margini di manovra per contrastare una recessione globale. Vista la tendenza generalizzata al nazionalismo economico e al protezionismo, una nuova recessione rischia di bloccare i commerci e provocare una guerra valutaria. Quindi un’ulteriore riduzione della torta.
E l’euro in tutto questo?
Andrew Balls. Certo non bisogna trascurare il fatto che la prossima recessione potrebbe comportare rischi maggiori rispetto alle normali recessioni. La debolezza strutturale dell’Eurozona potrebbe venire alla luce. Una recessione accrescerebbe il rischio di un populismo mirato alla redistribuzione della ricchezza e alla confisca.
Secondo voi ci saranno bruschi risvegli dovuti solo a una nuova recessione?
Andrew Balls. Assolutamente no. Lo scenario geopolitico è un altro fattore imprescindibile. Bisogna per esempio considerare le implicazioni di una Cina decisionista sotto la guida di un leader forte e autorevole con una chiara visione a lungo termine, in grado di condurre il paese verso livelli di reddito da economia avanzata entro il 2035 e verso lo status di nazione pienamente sviluppata entro il 2049: il centesimo anniversario della Repubblica popolare cinese.
Questa visione che impatti ha dal punto di vista degli investimenti?
Andrew Balls. Dopo la crisi del 2008 le brutte notizie per l’economia sono state tendenzialmente interpretate come belle notizie per i mercati finanziari. Principalmente grazie al fatto che le autorità hanno sempre reagito rapidamente. Questa tendenza potrebbe non durare. Gli attivi finanziari hanno nettamente sovra-performato l’economia reale nel corso dell’ultimo decennio, ma nel prossimo potrebbe succedere l’opposto. Nell’orizzonte di lungo periodo le belle e le brutte notizie per l’economia potrebbero influenzare i mercati in modo del tutto imprevedibile.
Qualche esempio?
Andrew Balls. Un’accelerazione della crescita della produttività avrebbe ricadute favorevoli sull’economia ma un miglioramento della produttività nell’economia reale potrebbe portare un aumento dei tassi reali, penalizzando azioni e obbligazioni.
Conclusione?
Andrew Balls. Chiaramente nessuno ha una sfera di cristallo. Quello che posso fare è consigliare di non puntare tutto su una sola carta, cosa che potrebbe accedere se assegnassimo una probabilità eccessiva a uno scenario di riferimento favorevole. Possiamo focalizzarci sul mantenere flessibili i portafogli in modo da poter reagire a fronte di rischi o sorprese, sia al rialzo sia al ribasso.
