Il dollaro si è notevolmente rafforzato nelle ultime settimane, spingendo la coppia EUR/USD dal recente picco prossimo a 1,10 fino a circa 1,05 e ravvivando la volatilità delle valute. A nostro avviso, questo riflette in larga misura l’inattesa ripresa dei dati macro statunitensi, in particolare sul fronte dell’occupazione. In netto contrasto con il quadro macro globale dello scorso trimestre, i dati sorprendentemente solidi sono ampiamente ritenuti indice del fatto che l’inflazione è destinata a rimanere elevata più a lungo di quanto previsto in precedenza. Di conseguenza, i rendimenti dei Treasury statunitensi sono rimbalzati notevolmente dai minimi di gennaio, il che ha agito da catalizzatore per una rinnovata forza del dollaro.
Per capire in che modo i tassi d’interesse siano destinati a guidare il cambio EUR/USD in futuro, è fondamentale dare un’occhiata più da vicino alle dinamiche sottostanti dell’inflazione. Gli aumenti su base annua dei prezzi al consumo e della spesa per consumi personali – la misura dell’inflazione preferita dalla Federal Reserve – sono entrambi scesi negli ultimi mesi. Tuttavia, negli ultimi tempi il ritmo si è arrestato. Mentre il dato generale dell’inflazione si è attenuata grazie al calo dei prezzi dell’energia e dei beni, l’inflazione dei prodotti alimentari e dei servizi è rimasta ostinatamente alta. A nostro avviso, è improbabile che l’inflazione dei servizi si riduca significativamente nel breve termine, dato che la crescita dei salari si è mantenuta molto elevata. Di conseguenza, ci aspettiamo che l’inflazione rimanga ben al di sopra dell’obiettivo della Fed per un lungo periodo di tempo, il che significa che la quest’ultima dovrà inasprire ulteriormente la politica monetaria per raffreddare la domanda interna e il bollente mercato del lavoro statunitense. Sebbene l’incertezza sulle prospettive economiche possa rivelarsi di supporto per il dollaro nel breve termine, riteniamo improbabile che il cambio EUR/USD possa scendere ulteriormente.
Nell’area Euro, il quadro dell’inflazione non appare affatto meno disastroso. Le banche centrali di solito si concentrano sul dato dell’inflazione core, che esclude una serie di voci volatili come i prezzi dell’energia e degli alimenti. Pertanto, il confronto tra l’area Euro e gli Stati Uniti si basa su quest’ultimo. Su base annua, l’inflazione di fondo è aumentata fortemente in entrambe le regioni fino alla metà dello scorso anno, quando negli USA ha raggiunto il massimo. Tuttavia, da ottobre l’inflazione core statunitense ha iniziato a calare, mentre nell’area Euro ha continuato a salire.
Con ogni probabilità, ciò implica che l’orientamento di politica monetaria della BCE dovrà essere almeno altrettanto aggressivo quanto quello della Federal Reserve. Prevediamo che il tasso di riferimento della BCE raggiunga un picco del 3,50% a giugno (il che implica un ulteriore 1,0% di rialzi), mentre il tasso sui Fed Funds dovrebbe raggiungere un picco del 5,25%. Il crescente consenso sul fatto che la BCE debba inasprire maggiormente la politica monetaria spinge le aspettative sui tassi per l’area euro al rialzo. Di conseguenza, il vantaggio dei tassi d’interesse USA rispetto all’area Euro è diminuito nell’ultimo anno. Dato che nell’area Euro l’inflazione si è dimostrata ancora più vischiosa che negli Stati Uniti, il rischio è chiaramente orientato verso un’ulteriore riduzione del differenziale dei tassi d’interesse di riferimento tra dollaro ed euro. Ciò è in contrasto con le altre principali valute del G10, che non hanno visto diminuire in modo sostanziale il loro svantaggio in termini di tassi di riferimento. In conclusione, riteniamo che il cambio EUR/USD dovrebbe continuare a essere ben supportato sul fronte dei tassi, il che dovrebbe spingerlo al rialzo nel medio termine.
A nostro avviso, una sostanziale sopravvalutazione del dollaro appare particolarmente convincente rispetto all’euro. In termini reali, la coppia EUR/USD è scesa a un nuovo minimo storico lo scorso settembre, prima di iniziare il rimbalzo. Secondo noi, questo dimostra che il dollaro continua a essere caro rispetto all’euro, nonostante la recente ripresa dell’euro. Riteniamo improbabile che il dollaro si rafforzi in modo significativo nei confronti dell’euro, anche nel breve termine. Prevediamo invece che l’EUR/USD possa salire nel medio termine grazie alla dinamica favorevole dei tassi relativi, che dovrebbe anche riallineare la coppia con il proprio fair value di più lungo termine.
A cura di Claudio Wewel, FX strategist di J. Safra Sarasin
