Mirabaud AM: Siamo ormai arrivati all’ultimo trimestre di un anno molto movimentato.
Pensando che con le vacanze estive l’attività sarebbe tornata quasi alla normalità abbiamo sopravvalutato la rapidità della ripresa e della riapertura. La variante Delta ha invece rovinato un po’ i piani, ma ci aspettiamo che, una volta superato l’inverno, il 2022 sia molto più “normale”. Ci aspettavamo anche una ripresa dei mercati emergenti nella seconda metà dell’anno. Abbiamo sicuramente visto una buona performance dell’high yield emergente in valuta forte, ma la resilienza del dollaro Usa ha in un certo senso ritardato il rilancio delle valute locali per il 2021. Come sempre, la Cina rimane un enigma. L’inasprimento normativo che ha colpito vari settori ha ricordato agli investitori che non si tratta di una tipica economia capitalista del libero mercato e che presenta ancora dei limiti. Per quanto riguarda gli altri mercati emergenti, rimangono elevati i rischi idiosincratici ed è difficile fare ipotesi di ampio raggio per l’asset class nel complesso afferma Mirabaud AM
L’inverno è alle porte e la grande domanda è: cosa potrebbe sconvolgere i mercati negli ultimi mesi dell’anno? Lo slancio ha senz’altro iniziato a vacillare, ma non si è ancora verificato il sell-off previsto da alcuni analisti. Quanto sarà grave la stagione dell’influenza? Le terapie intensive torneranno a riempirsi in modo massiccio, portando a nuove restrizioni alle attività economiche? Ora è troppo presto per dirlo, ma ci sarà sicuramente una sorta di “effetto influenza”, che non però non dovrebbe avere un impatto serio. Stiamo imparando a convivere con il virus, e ogni ondata ha effetti minori, specie grazie alle campagne vaccinali e allo sviluppo degli anticorpi. Sembrerebbe anche che la variante Delta abbia raggiunto il picco afferma Mirabaud AM. E l’economia? In questo momento sembra che, dopo aver raggiunto il picco, la crescita economica rallenterà e ci troveremo a metà del ciclo ecc. Abbiamo anche iniziato a risentire la temuta parola “stagflazione”.
Cerchiamo di essere chiari: potremmo avere inflazione con un’economia in rallentamento ma ancora forte, ma non crediamo di poter parlare di una vera e propria stagflazione (inflazione combinata con una stagnazione economica e alto tasso di disoccupazione). Il problema diventerà più significativo se queste condizioni peseranno sulla fiducia dei consumatori e sulla spesa. Se i problemi della catena di approvvigionamento miglioreranno come previsto, potremo avere uno scenario “Goldilocks” per le azioni, se i rendimenti delle obbligazioni rimangono bassi e se al tapering non seguirà un “taper tantrum”. Niente va mai come previsto e dobbiamo riconoscere che i rischi sono aumentati: i prezzi dei beni stanno aumentando, così come quelli dei componenti di questi beni e anche i salari stanno crescendo. In futuro, ciò porterà al deterioramento dei margini e alla pressione sugli utili. Inoltre, l’inflazione sembra più duratura che transitoria, con continui problemi nelle catene di approvvigionamento globali. È possibile che prima della fine dell’anno assistiamo ad un sell-off a causa del rialzo dei mercati in un momento in cui tali rischi iniziano a materializzarsi nei guadagni e nelle previsioni delle aziende. Il tapering potrebbe anche portare ad un “taper tantrum” afferma Mirabaud AM.
È probabile che qualsiasi sell-off avrebbe conseguenze negative ma di breve durata. C’è ancora molta liquidità nel sistema – e così la giostra continua a girare. A fine settembre si è discusso molto di tapering, e la Federal Reserve non ha deluso le aspettative parlando puntualmente di iniziare a chiudere i rubinetti a novembre, con un aumento dei tassi che ora è previsto per il 2022. Abbiamo pensato che il messaggio fosse abbastanza hawkish, e siamo stati sorpresi di vedere i Treasuries poco reattivi. Ci sono voluti i commenti hawkish della Banca d’Inghilterra del giorno successivo per poter assistere a movimenti più ampi di Treasuries, Bund e Gilts. I dati sui salariati dei settori non agricoli, i “Non Farm Payrolls”, sono stati sorprendentemente deboli, sebbene – con le revisioni al rialzo rispetto ad agosto – probabilmente non abbastanza deboli da impedire un avvio del tapering a novembre. Sembra che la variante Delta mostri ancora i propri effetti, alla luce dei dati deboli nel settore dell’accoglienza. I salari sono stati leggermente al di sopra delle attese.
La duration resta un po’ sotto pressione, ma non si tratta del grande movimento più generale che invece avremmo potuto vedere in presenza di dati molto significativi. L’altro grande tema di discussione è stato Evergrande: mentre sembrava che la situazione si fosse calmata per un po’, l’inaspettato default di Fantasia ha colpito duramente il settore, anche alla luce dell’aumento dei timori sul rifinanziamento a breve termine di cui molte aziende hanno bisogno. Mentre al momento i problemi sono limitati al settore immobiliare cinese, se il governo di Pechino non interviene con un sostegno – il che sembrerebbe improbabile – allora ci saranno implicazioni più ampie per i Cinesi e quindi per l’economia mondiale afferma Mirabaud AM. Sembra che questa sovraindebitata società cinese di real estate potrebbe essere molto più importante del previsto per i mercati finanziari globali. Guardando al futuro, i rischi sono aumentati e il margine di errore diminuito. Conosciamo la maggior parte dei venti contrari che dobbiamo affrontare e il prossimo fattore scatenante potrebbero essere i risultati del terzo trimestre e ulteriori dati sugli outlook e gli impatti dei rallentamenti alle catene di approvvigionamento globali e dei problemi nel settore dell’energia. Continuiamo a vedere questo momento come un periodo di metà ciclo e pertanto manteniamo il nostro focus sul credito.
A cura di Andrew Lake, Head of Fixed Income di Mirabaud AM
