Sono presenti divergenze significative a livello di outlook economico (abbiamo rivisto al ribasso le prospettive dell’UE e della Cina rispetto a quelle dell’economia americana, più resiliente) e di performance di mercato. In particolare:
- Aspettative d’inflazione: picco a breve termine vs aumento a lungo termine. Mentre l’inflazione a breve termine potrebbe iniziare a rallentare, sul lungo termine aumentano le evidenze che l’inflazione vischiosa, come ad esempio la componente legata alle abitazioni, rimarrà elevata (più difficile da sradicare) a causa dei rischi geopolitici e delle perturbazioni della filiera di approvvigionamento in un quadro dominato anche dal lockdown di Shangai.
- Rischi di recessione: l’economia americana rimane solida, mentre la zona Euro è quella più esposta al rischio di stagflazione. Nel secondo semestre assisteremo con tutta probabilità perlomeno a una recessione di breve durata innescata da Germania e Italia, mentre le economie di Francia e Spagna potrebbero essere più resilienti. In Cina difficilmente verrà raggiunto l’obiettivo ufficiale per il 2022 di una crescita del 5,5%.
- Le banche centrali stanno seguendo percorsi divergenti: la Fed potrebbe unirsi al gruppo delle banche centrali che aumenteranno i tassi di 50 pb per passare il più rapidamente possibile a una posizione politica neutrale, mentre la BCE dipenderà in misura ancora maggiore dai dati. La BoJ mantiene il suo orientamento accomodante, mentre in Cina la PBOC rimane pronta a tagliare il tasso di riferimento.
- Gli utili: aspettative ancora robuste (con alcune differenze regionali) rispetto al debole sentiment dei consumatori. Questa è certamente una stagione importante per gli utili e va seguita con attenzione: ogni segnale di forza delle imprese che indica un’ulteriore spinta inflazionistica può esercitare pressioni sulla Fed affinché intervenga. In Europa, la stagione delle trimestrali sarà focalizzata sulla guidance perché una recessione degli utili non è affatto da escludere a causa degli effetti della guerra, anche se probabilmente i dati di queste trimestrali non rispecchieranno questo stato di cose
Dal punto di vista degli investimenti, gli investitori farebbero bene a mantenere una posizione neutrale sul rischio, ma vi sono margini per sfruttare le divergenze tra le diverse classi di attività:
- Per quanto riguarda le obbligazioni, il mercato è stato rapido nel riprezzare l’atteggiamento più aggressivo della Fed. I movimenti iniziali si sono concentrati sul segmento breve della curva, ma di recente anche il segmento a dieci anni ha incominciato a salire di più, con il rendimento decennale che ha raggiunto il 2,9%. Se sul lungo termine la traiettoria dei tassi rimane rialzista, non ha più senso mantenere posizioni corte come abbiamo fatto nel recente passato, soprattutto sul segmento breve della curva visti gli ultimissimi movimenti del mercato, e quindi stiamo aggiustando tatticamente la nostra posizione sulla duration. Ci sono margini per sfruttare le opportunità tattiche di valore relativo e le opportunità offerte dalla curva in Australia e in Canada, nonché in Francia, dove l’incertezza riguardo all’esito delle elezioni presidenziali ha fatto salire gli spread.
- Per quanto riguarda l’universo valutario, il real brasiliano dovrebbe beneficiare dell’aumento dei prezzi delle materie prime rispetto al dollaro americano, mentre il franco svizzero continua a beneficiare del conflitto tra Russia e Ucraina rispetto all’euro. Privilegiamo inoltre il biglietto verde rispetto alla moneta unica.
- In questa fase le azioni rimangono favorite rispetto al credito, ma la selezione è d’obbligo. La stagione delle trimestrali ormai alle porte appare più irta di difficoltà per l’Europa, nei confronti delle quale manteniamo una posizione di sottoesposizione relativa rispetto agli Stati Uniti perché l’economia americana appare più in salute.
- Continuiamo a essere dell’idea che un mix di valore e qualità (con un orientamento meno ciclico e una propensione per i titoli finanziari e per i titoli value più difensivi) è il modo migliore per individuare delle opportunità tra i titoli che potrebbero avere utili meno volatili ed essere meno sensibili ai tassi in aumento. Secondo noi il repricing (al ribasso) della crescita, soprattutto nei titoli con le valutazioni più elevate, non si è ancora concluso.
- Per quanto riguarda il credito rimaniamo prudenti e quindi ci siamo spostati ancora di più verso i titoli meno rischiosi nelle allocazioni dedicate al reddito fisso. Nella nostra ricerca di reddito, stiamo diventando più positivi sull’indice obbligazionario dei mercati emergenti (EMBI). Dopo l’aumento recente dei rendimenti, il mercato EMBI dovrebbe essere supportato dalla stabilizzazione dei rendimenti dei Treasury decennali, dal prezzo del petrolio che scende gradualmente e dal miglioramento del divario tra Paesi emergenti e Paesi sviluppati. Anche la composizione dell’EMBI, orientato verso i Paesi dell’America Latina e i Paesi che esportano materie prime, fornisce un contributo positivo.
- La diversificazione rimane cruciale. Crediamo che l’aggiunta di un’esposizione alle attività reali nelle aree più resilienti all’inflazione (infrastrutture, prestiti a tasso variabile e settore immobiliare) e l’utilizzo di strategie che offrono una bassa correlazione rispetto alle classi di attività tradizionali possono essere utili per destreggiarsi in questo contesto di mercato poco favorevole.
Per concludere, mentre è in corso il grande repricing degli asset, gli investitori dovrebbero essere pronti ad adeguare le loro allocazioni così da fronteggiare l’inflazione. Finora, la maggior parte del movimento dei prezzi ha avuto luogo nei mercati obbligazionari. Ci aspettiamo ulteriori correzioni nel segmento più lungo della curva e nei mercati azionari più fragili, quelli dove i rischi di recessione sono in aumento (per esempio le azioni europee). Tuttavia, le divergenze sui mercati offriranno delle opportunità per calibrare tatticamente il rischio verso le aree più resilienti.
Commento a cura di Matteo Germano, Deputy Chief Investment Officer, Amundi
