La Banca Centrale Europea deve ora mantenere la promessa di creare un nuovo strumento politico, ampio e giuridicamente valido, per proteggere i Paesi periferici da un aumento eccessivo dei costi del debito.
La Banca centrale europea (BCE) ha tenuto ieri una riunione d’emergenza e ha annunciato che “…accelererà il completamento di un nuovo strumento anti-frammentazione…“. Ciò fa seguito alla reazione dei mercati in seguito alla riunione di politica monetaria del Consiglio direttivo della scorsa settimana. La BCE si trova in una situazione scomoda e instabile. Deve aumentare i tassi di interesse, ma allo stesso tempo proteggere le aree periferiche da un aumento eccessivo dei costi del debito che finirebbe per peggiorarne le finanze pubbliche.
Un nuovo strumento politico è fondamentale
Le preoccupazioni per l’indebitamento dei governi periferici, come l’Italia, hanno portato a un aumento del costo di finanziamento per questi governi rispetto a Paesi core come la Germania. In passato, ciò ha innescato una crisi del debito che la BCE sta cercando di evitare nel suo avvio di un percorso di inasprimento della politica monetaria. Nel corso della riunione di ieri, la BCE ha ribadito il piano definito la scorsa settimana, che prevede di utilizzare gli asset in suo possesso nell’ambito del programma di acquisto per l’emergenza pandemica (PEPP) per bloccare l’ulteriore allargamento degli spread. Per fare ciò è quindi necessario svincolare il capitale dagli asset in scadenza, prima che vengano “reinvestiti” in titoli di Stato periferici.
“Sappiamo che la dimensione totale del PEPP è di circa 1.700 miliardi di euro, anche se la scadenza media degli asset è di poco più di sette anni e mezzo. La BCE non condivide informazioni su quali siano esattamente gli asset detenuti e, di conseguenza, non ci sono indicazioni su quale quota abbia a disposizione la BCE nel breve termine – commenta così Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist, Schroders – In ogni caso, il PEPP è uno strumento troppo limitato per arginare la perdita di fiducia del mercato. Sarebbe necessario un nuovo strumento politico, che era già stato promesso, possibilmente sotto forma di un nuovo fondo di grandi dimensioni, ma è probabile che, per la sua implementazione, la BCE debba affrontare notevoli sfide legali. La BCE non dovrebbe partecipare al “finanziamento monetario”, che consiste nell’utilizzare la politica monetaria per sovvenzionare in modo efficace la spesa pubblica.
Nonostante gli sforzi messi in campo per mascherare le preoccupazioni del mercato sulla solvibilità di alcuni Paesi in seguito alla pandemia, la BCE dovrà essere molto più creativa per riuscire nell’intento. L’argomento che la BCE ha usato in passato è che la “frammentazione”, definita dagli investitori professionali “selezione” o “discriminazione”, potrebbe causare una crisi del debito. Questa crisi, a sua volta, creerebbe un contesto deflazionistico con una potenziale recessione. Tuttavia, con l’inflazione ai massimi da molti decenni e la volontà della BCE di alzare i tassi di interesse nei prossimi mesi, le argomentazioni a supporto del rischio di deflazione mancano di credibilità.
Inoltre, l’introduzione del PEPP in risposta alla pandemia aveva senso in quel frangente, ma non ci sono prove che la risposta dei governi in questo periodo abbia invece peggiorato la percezione dei mercati periferici rispetto al periodo precedente. La colpa è da attribuire a una combinazione di cattiva gestione delle finanze pubbliche e delle economie. In base alle leggi vigenti, la BCE non dovrebbe utilizzare gli strumenti a propria disposizione né per sovvenzionare questi governi, né per punire i governi che hanno registrato performance migliori (attraverso la vendita di asset) per le loro politiche più prudenti. Tuttavia, chi mantiene una posizione più “colomba” sosterrà che, in assenza di una unione fiscale, la BCE debba fungere da “prestatore di ultima istanza” o rischierà di farli uscire dall’unione monetaria. A questo proposito, l’Italia rappresenta un grosso rischio per l’unione monetaria.
Finora l’annuncio della BCE ha avuto esito positivo, in quanto gli spread si sono ridotti dopo l’annuncio. Ora, se vuole evitare un’altra crisi del debito, deve mantenere rapidamente la promessa di creare un nuovo strumento ampio e giuridicamente valido “.
L’annuncio di ieri rappresenta un passo nella giusta direzione, ma non ha risposto alle aspettative di un’immediata implementazione di uno strumento anti-frammentazione. Molte volte, in passato, la BCE ha fatto riferimento all’utilizzo dei reinvestimenti PEPP per indirizzare gli acquisti verso un Paese piuttosto che un altro. Questa intenzione è stata nuovamente confermata nel discorso di Schnabel dell’altra sera, quindi, non è una novità. Ciò che è nuovo, invece, è la menzione del nuovo strumento anti-frammentazione, che però deve ancora essere finalizzato prima di essere approvato dal Consiglio direttivo. In breve, sembra che gli spread periferici e i rendimenti all-in abbiano raggiunto il punto in cui la BCE si vede costretta a riaffermare il proprio impegno a sostegno di questi mercati. Tuttavia, il piano di reinvestimento non è una novità e resta da vedere quanto velocemente lo strumento anti-frammentazione possa essere implementato. Ci aspettiamo che le notizie di ieri forniscano un sollievo temporaneo e che, in ultima analisi, limitino il livello degli spread BTP-Bund, ma pensiamo che il mercato continuerà a sfidare la BCE e a spingere gli spread verso i recenti massimi.
A cura di Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist, e James Ringer, Fixed Income Portfolio Manager, Schroders
