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Le previsioni per il 2022 di Capital Group sulle principali asset class. Prospettive di lungo termine sui mercati e le economie
Giunta a celebrare il suo 90° anniversario nel 2021, Capital Group è una delle società di gestione più antiche e più grandi del mondo, attiva nella gestione di strategie di investimento multi-asset, investimento azionario e a reddito fisso per diverse tipologie
di investitori.
Di seguito riportiamo le previsioni per il 2022 e sulle principali asset class a cura di Matteo Astolfi, Managing
Director, di Martyn Hole, Investment Director di Capital Group e Flavio Carpenzano, Investment
Director per il reddito fisso di Capital Group.
90 anni di attività di Capital Group
La leadership di mercato è essenzialmente invariata rispetto al periodo pre-pandemia, ossia i maggiori guadagni sono concentrati in un ristretto numero di società, perlopiù con sede negli Stati Uniti e correlate a Internet.
Data la prosecuzione delle tendenze pre-pandemiche, gli investitori devono tener conto dei rischi intrinseci alla
fase finale di un lungo mercato rialzista, in particolare, alla tensione tra inflazione e deflazione che nei
prossimi anni potrebbe determinare l’andamento del mercato.
I rischi sono certi: rallentamento della crescita economica globale, soprattutto in Cina, graduale riduzione degli incentivi monetari da parte delle banche centrali e valutazioni generalmente elevate, da quelle delle azioni, passando alle obbligazioni fino all’immobiliare. Il contesto è tuttavia ideale per effettuare investimenti selettivi basati sulla ricerca bottom up dei fondamentali. In tutto il mondo, i nostri analisti azionari e obbligazionari scovano infatti interessanti opportunità di investimento.
Capital Group afferma: L’inflazione potrebbe rimanere elevata nel 2022.
L’inflazione è il grande dilemma per molti. Negli ultimi 30 anni, gli investitori nei mercati sviluppati non hanno dovuto
preoccuparsi molto dell’inflazione, ma questo è cambiato la scorsa estate quando le distorsioni legate al COVID
hanno fatto schizzare alle stelle i prezzi di alcuni beni di consumo. A mio parere, i livelli di inflazione rimarranno
probabilmente elevati fino alla fine del 2022, alimentati da una forte domanda, da una politica espansiva, da
carenze di manodopera e da interruzioni delle catene di approvvigionamento.
Bilanciamento e selezione di titoli
Grazie ai bassi tassi d’interesse, alla politica accomodante delle banche centrali e alla
2 riapertura delle economie, la maggior parte delle azioni e obbligazioni è diventata onerosa. Gran parte
dei mercati azionari mondiali ha messo a segno ottimi risultati nel periodo post-pandemia.
Gli utili aziendali sono risultati generalmente solidi e tutti i rapporti prezzo/utili dei mercati sviluppati ed
emergenti risultavano al di sopra delle loro medie quindicennali a metà gennaio 2022. Visto il
rallentamento della crescita e la difficoltà di trovare azioni, la selezione dei titoli è più importante che
mai. Dati i vari rischi posti dall’attuale contesto, preferiamo bilanciare i portafogli cercando esposizione
al potere di determinazione dei prezzi, alla crescita sostenibile e all’aumento dei dividendi.
Capital Group: L’economia europea in crescita nel 2022
Inizialmente in ritardo nella ripresa post-COVID, l’Europa dovrebbe registrare nel 2022 un
impressionante tasso di crescita del PIL pari al 4-5%. Nonostante queste previsioni, il contesto economico in cui ci troviamo è altamente incerto e le preoccupazioni sulle nuove varianti di COVID potrebbero tradursi in un
rallentamento della crescita nella prima parte dell’anno. Le azioni europee possono risultare
interessanti; ma iniziamo ad osservare un forte aumento delle stime relative agli utili nell’UE e nel
Regno Unito, trainato dai settori finanziario, dell’energia e dei materiali. Con la ripresa degli utili, i
mercati europei, in particolare il Regno Unito, potrebbero notevolmente sovraperformare.
Investire in Cina: Uno sguardo al settore farmaceutico
Per investire nei mercati globali, tra cui quello cinese, è necessaria un’approfondita
comprensione del contesto locale. Sebbene alcune società e settori affrontino una maggiore incertezza
a breve termine, permangono molte opportunità interessanti a lungo termine a livello di singoli titoli, tra cui quello biofarmaceutico.
I funzionari del partito hanno cercato di migliorare l’accesso all’assistenza sanitaria di qualità
e di promuovere un contesto che consenta alle aziende locali di prosperare. Le riforme hanno
drasticamente migliorato il panorama sia per le società straniere che nazionali facendo sì che la Cina
sia più in linea con gli standard globali, il che non è passato inosservato.
La sanità ha attratto un ingente capitale di rischio negli ultimi anni e molti scienziati di origine cinese sono tornati nel Paese dopo aver lavorato in aziende biotecnologiche e università estere. Le autorità cinesi hanno portato avanti politiche che incoraggiano e incentivano le aziende nazionali a entrare in competizione con le società globali. In tal senso, il settore biofarmaceutico si differenzia da altri comparti cinesi indicati come i prossimi obiettivi di un inasprimento normativo.
Aiutare le aziende a contrastare l’inflazione
L’inflazione inquieta pesantemente i mercati poiché può erodere i profitti delle società, pertanto anche
i rendimenti degli investitori, ma può essere contrastata: le società con un potere di determinazione dei
prezzi sono in grado di proteggere i margini di profitto riversando questi costi sui clienti. Non crediamo
che il futuro ci riservi un periodo di inflazione sostenuta, ma siamo certi che l’aumento dei costi si
protrarrà nei prossimi mesi tanto da diventare il principale rischio per gli investitori nel 2022.
Per questo cerchiamo di individuare società con potere di determinazione dei prezzi. Si pensi a Netflix. Una serie
di successi come “Squid Game” e una domanda apparentemente insaziabile da parte degli spettatori
hanno permesso al colosso dello streaming di aumentare i canoni di abbonamento quattro volte negli
ultimi 10 anni. Margini stabili ed elevati possono indicare potere di determinazione dei prezzi.
Tra le società che vantano questo potere si contano aziende che forniscono servizi essenziali, come i giganti
della sanità Pfizer e UnitedHealth Group, società di beni di consumo con un forte riconoscimento del
marchio, come il produttore di bevande Coca-Cola, imprese attive in settori con dinamiche di domanda
e offerta favorevoli, come i produttori di semiconduttori e attrezzature per chip TSMC e ASML nonché
3 aziende che servono clienti relativamente insensibili alle variazioni di prezzo, come le società di beni di
lusso LVMH e Kering.
La rivoluzione digitale è globale
La rivoluzione digitale è andata ben oltre il territorio dei colossi tecnologici statunitensi. In tutti i settori
le aziende adottano nuove tecnologie per migliorare il business, trasformare il nostro modo di vivere e
creare opportunità per gli investitori. Non crediamo che queste opportunità siano ancora pienamente
comprese dal mercato. La spesa globale per la trasformazione digitale dovrebbe aumentare dai 1.300
miliardi di dollari del 2020 ai 2.400 miliardi del 2024, secondo Statista. Le aziende di vari settori
appartenenti alla cosiddetta “old economy” stanno investendo in tecnologia per reinventare e
rivitalizzare le loro attività attraverso l’automazione, le vendite online e l’apprendimento automatico.
Tassi d’interesse: Le banche centrali stanno normalizzando la politica più velocemente di quanto segnalato in precedenza
Nel complesso le banche centrali, compresa la FED, sono diventate più falco da dicembre, poiché
hanno riconosciuto un maggiore rischio di inflazione. La FED e il mercato si aspettano almeno 3 rialzi
dei tassi nel 2022 a partire da marzo/giugno. Tuttavia, il mercato attualmente si aspetta un ciclo di rialzo
dei tassi più accomodante rispetto alla FED. Il tapering dovrebbe essere più veloce di quanto pensato
in precedenza e dovrebbe finire a marzo 2022, in linea con le aspettative del mercato e la guidance
della FED.
Tuttavia, l’attenzione si sta già spostando dal taper e dai rialzi dei tassi al Quantitative Tightening (QT).
La FED lascerà che le obbligazioni che ha acquistato raggiungano la scadenza ed escano dal suo
bilancio. Il mercato può interpretare il deflusso come un sostituto dei rialzi dei tassi. Tuttavia, è probabile
che sia un altro canale per stringere le condizioni finanziarie e che sia un ultimo impulso per appiattire
la curva, in linea con il comportamento del mercato avvenuto nell’ultimo ciclo.
In Europa, la Banca Centrale Europea (BCE) è diventata marginalmente più falco a dicembre, dato
l’aumento del rischio di inflazione. Ha annunciato la fine del suo programma di acquisto di emergenza
pandemico (PEPP) e ha aggiornato la sua proiezione di inflazione all’1,8% nel 2023, tornando al livello
pre-pandemico (2018), riconoscendo il rischio di rialzo dell’inflazione. Tuttavia, la BCE rimane
relativamente accomodante rispetto alle altre banche centrali, poiché non è previsto alcun aumento dei
tassi nel 2022 e il suo programma di acquisto di asset (APP) è a tempo indeterminato.
Le obbligazioni possono ancora dare buoni risultati in contesti di aumento dei tassi?
I mercati prevedono i primi rialzi dei tassi nel 2022, un fattore che innervosisce alcuni investitori. I toni
della Federal Reserve USA e il desiderio di non sconvolgere i mercati indicano tuttavia un approccio
graduale, come avvenuto l’ultima volta.
Probabilmente i rendimenti delle obbligazioni a lungo termine saliranno a un ritmo contenuto, con una domanda persistente dagli investitori non statunitensi e dai fondi pensione. Ma cosa implica l’aumento dei tassi per le obbligazioni? Analizziamo gli ultimi sette periodi di rialzo. L’indice Bloomberg US Aggregate ha registrato un calo solo in due di tali periodi, con un rendimento medio di quasi il 4% e le perdite a singola cifra erano ben lontane dalle correzioni a due cifre evidenziate spesso dalle azioni. I fondi obbligazionari core ricoprono un ruolo chiave in un
portafoglio bilanciato. In primo luogo, offrono diversificazione rispetto alle azioni, fattore particolarmente
importante in un momento in cui il mercato azionario raggiunge nuovi massimi. Le incertezze, come il
rallentamento della crescita globale, l’andamento sconosciuto del COVID e il rallentamento
dell’economia cinese, potrebbero portare a una maggiore volatilità.
I gestori attivi di obbligazioni core 4 possono individuare obbligazioni con scadenze tali da evidenziare una buona tenuta qualora i tassi dovessero salire e possono investire in titoli indicizzati all’inflazione per contrastare l’aumento dei prezzi.
Obbligazioni corporate investment grade globali
L’high yield è un’asset class sensibile alla crescita, che dovrebbe continuare a beneficiare di un contesto
di crescita globale positivo. Le obbligazioni ad alto rendimento tendono a performare bene
particolarmente durante la fase di recupero del ciclo economico, quando i tassi di insolvenza scendono,
gli spread si restringono e la volatilità tende a diminuire. I parametri del credito iniziano a recuperare in
questa fase con gli emittenti high yield impegnati a risanare i propri bilanci. In genere beneficiano anche
della ripresa economica.
La minore duration del mercato delle obbligazioni ad alto rendimento rispetto all’investment grade può
aiutarlo a essere meno esposto all’aumento dei tassi d’interesse. La correlazione storica delle
obbligazioni ad alto rendimento con i tassi d’interesse è stata relativamente bassa poiché il mercato è
maggiormente guidato dal rischio di credito che dal rischio di tasso d’interesse. Ciò è anche legato al
fatto che la duration media del mercato high-yield statunitense è di circa quattro anni, rispetto ai quasi
nove anni del credito investment-grade statunitense. Di conseguenza, il debito ad alto rendimento è
meno sensibile all’aumento dei tassi d’interesse che spesso arriva con una crescita molto forte del
prodotto interno lordo.
Il mercato statunitense ad alto rendimento continua ad evolversi. Il mercato di oggi è più ampio,
maggiormente diversificato e di qualità superiore. Anche la qualità complessiva del credito dell’universo
high yield è migliorata in modo significativo, dato che i rating high yield a livello di indice sono diventati
di qualità superiore, in particolare dopo la pandemia, come conseguenza di alcuni fallen angels che
hanno aggiunto più crediti con rating BB all’indice high yield e le insolvenze che hanno estromesso i
crediti con rating inferiore. Le società con rating BB ora rappresentano più della metà del mercato,
rispetto a circa un terzo di 20 anni fa. D’altra parte, le società con rating CCC costituivano quasi un
quarto del mercato al culmine della crisi finanziaria nel 2008-2009, ma ora rappresentano circa il 12%.
Tutto ciò è prossimo al livello più basso in quasi due decenni. Di conseguenza, la qualità complessiva
dell’indice high yield è aumentata, raggiungendo il livello di rating medio più alto almeno dal 2000.
Inoltre, l’high yield statunitense è meno influenzato da un rallentamento della Cina rispetto ad altre asset
class, in quanto il mercato è maggiormente guidato dal consumo statunitense, che rappresenta circa il
70% del PIL degli Stati Uniti e che dovrebbe rimanere solido e meno influenzato dalla Cina.
Le valutazioni assolute riflettono un ambiente favorevole che fornisce un rendimento alla gran parte del
mercato High Yield statunitense di circa il 4,5% (all’11 gennaio 2022), ma la cautela è garantita e la
selettività rimane fondamentale.
Il debito dei mercati emergenti in valuta locale potrebbe offrire valore relativo
L’inflazione rimane elevata nei mercati emergenti (EM) con rischi continui ma gestibili. Una parte
significativa dello shock all’inflazione EM può essere attribuita alla volatilità dei prezzi di cibo ed energia.
La normalizzazione delle catene di approvvigionamento e gli effetti di base dovrebbero aiutare. La
crescita globale sta rallentando (anche se rimane al di sopra del trend); parte degli emergenti dovrebbe
vedere un’accelerazione della crescita nel 2022.
I saldi fiscali e con l’estero sono a livelli gestibili. Sul fronte delle valutazioni, c’è ora un premio
significativo sui tassi reali negli emergenti rispetto ai mercati sviluppati, presentando un’opportunità di
valutazione all’interno del debito in valuta locale degli emergenti. I cicli di inasprimento degli Stati Uniti
sono stati generalmente una fonte di stress per le economie emergenti in passato e questo è stato un
fattore di volatilità del debito in valuta locale degli emergenti nel 2021, con oscillazioni nel prezzare la
tempistica e il ritmo della normalizzazione della politica monetaria negli Stati Uniti che influenzano il
debito in valuta locale degli emergenti.
Quest’ultimo ha avuto la tendenza al sell off quando i rialzi della
Fed iniziano ad essere prezzati, ma spesso non si muove o va nella direzione opposta una volta che i
rialzi della Fed si concretizzano. Questo suggerisce che gran parte dell’impatto negativo delle mosse
della Fed potrebbe essere alle nostre spalle, a meno che i mercati non riprezzino ulteriori rialzi e/o
anticipino le aspettative di rialzo. Detto questo, il debito locale EM potrebbe vedere la pressione
dell’aumento dell’inflazione e dei deficit fiscali.
È anche importante che il differenziale del tasso di interesse effettivo con i mercati sviluppati sia mantenuto a un certo livello per compensare gli investitori per il rischio paese. Tale differenziale era basso nel 2020 ed è aumentato nel 2021 poiché le banche 5 centrali dei mercati emergenti hanno iniziato ad aumentare i tassi prima delle banche centrali delle
economie sviluppate, in particolare tra i paesi emergenti a più alto rendimento. C’è ora un premio
significativo sui tassi reali rispetto ai mercati sviluppati, che presenta un’opportunità di valutazione. I
mercati obbligazionari locali in Cina, Messico e Russia sembrano particolarmente attraenti su un
orizzonte di 12-24 mesi.
