L’anno scorso il cambiamento del sentiment nei confronti del settore immobiliare commerciale americano è stato straordinariamente rapido. Le proiezioni sulla domanda di locatari e investitori che sembravano realistiche in primavera sono state vanificate da una malsana combinazione di tassi d’interesse in rapido aumento e di un’economia in rapida decelerazione.
Il nostro scenario di base prevede che gli Stati Uniti entrino in una recessione che si protrarrà per tutto il 2023. L’inflazione superiore all’obiettivo si scontrerà con un periodo prolungato di tassi d’interesse elevati. Prevediamo un calo dei valori degli immobili commerciali, un deterioramento della crescita del reddito operativo netto, un aumento del costo del capitale e un prosciugamento della liquidità.
I rendimenti hanno virato in negativo nell’ultima metà del 2022, ma rispetto ad altre asset class, l’immobiliare si è dimostrato resiliente, con rendimenti totali positivi per l’intero anno. Ad alcuni, questa relativa resilienza sta creando difficoltà nelle decisioni di asset allocation. I mercati del reddito fisso e dell’azionario hanno già subito una forte contrazione, il che significa che i modelli di asset allocation che in precedenza sembravano ben diversificati sono improvvisamente sbilanciati perché il valore delle partecipazioni obbligazionarie e azionarie è diminuito, mentre le partecipazioni immobiliari hanno resistito su base relativa.
Ma i segnali di un mercato in rallentamento sono chiari: i prezzi hanno iniziato a scendere e i tassi di capitalizzazione delle transazioni sono in salita. La crisi economica pone due sfide imminenti al settore immobiliare americano. In primo luogo, il real estate potrebbe aver iniziato la correzione, ma ulteriori perdite di valore sono imminenti. Gli asset con flussi di reddito piatti sono stati i più suscettibili alle perdite di valutazione in questo contesto di tassi in aumento, in particolare nei settori con i tassi di capitalizzazione più bassi. Siamo lontani dalla fine di questo ciclo di rialzo dei tassi, quindi non sorprende che la maggior parte del repricing abbia riguardato le valutazioni di asset con lunghi termini di locazione.
La seconda sfida riguarda le tipologie di immobili che si basano su spese non discrezionali, che subiranno una contrazione con il rallentamento dell’economia. Il settore industriale, per esempio, si trova ad affrontare: una rotazione simultanea verso i beni (per i quali molti consumatori hanno fatto grandi spese negli ultimi due anni), la pressione dell’aumento dei tassi e dei costi di finanziamento e un temporaneo calo delle quote dell’e-commerce nelle vendite al dettaglio. Con l’inversione di tendenza dell’economia, gli investitori con un portafoglio ampiamente diversificato che non dipende da un particolare fattore di crescita, come la spesa per i consumi, potranno trarre vantaggio su base relativa.
Queste sfide iniziano a manifestarsi solo ora, in parte perché le transazioni sono così poche. Durante i periodi di incertezza i mercati immobiliari faticano sempre a trovare un equilibrio sui prezzi perché nessuno vuole comprare o vendere. La risposta di molti investitori immobiliari è stata quella di una pausa, mettendo in panchina nuove acquisizioni o sviluppi.
Ma non è questo l’approccio che noi stiamo adottando. Al contrario, vediamo le attuali condizioni di mercato come un’opportunità. Negli ultimi anni la concorrenza per gli asset e le location di migliore qualità è stata intensa. Ora è molto più facile accedere a questi asset, e farlo a condizioni più favorevoli per i nostri clienti sottostanti.
Al momento non si tratta di stabilire se le opportunità esistono o meno, ma di stabilire quanto sia sufficiente lo sconto, perché il mercato è ancora in fase di scoperta dei prezzi. Continuiamo a credere che i driver di crescita strutturali legati alle principali forze che stanno rivoluzionando la società – demografia, digitalizzazione e decarbonizzazione – siano la chiave per ottenere una crescita reale positiva nel lungo periodo. Queste tendenze continueranno a manifestarsi ben oltre questo ciclo di mercato e noi restiamo concentrati sulle opportunità di capitalizzarle.
Allo stesso tempo, il livello di impegno del capitale è ora molto più elevato di prima. La selezione delle asset class, dei titoli e dei mercati sarà ancora più fondamentale. Negli ultimi anni alcuni investitori immobiliari hanno preso l’abitudine di acquistare tendenze, temi o storie generiche. Questo non era sufficiente allora e non lo sarà di certo in futuro. Gli investitori devono essere rigorosi nella selezione legata ai fattori strutturali di crescita che daranno risultati nel lungo periodo.
Allo stesso modo, ogni caso di investimento dovrà essere esaminato a fondo. Gli scenari al ribasso devono incorporare il tipo di calo degli affitti che si verifica durante le recessioni. Le aspettative che sembravano ragionevoli solo pochi mesi fa devono essere riviste, e siamo costretti a fare ipotesi piuttosto pessimistiche sui rendimenti previsti.
Disciplina e controllo saranno le parole d’ordine per gli investimenti immobiliari nei prossimi due o tre anni. Ma le opportunità ci sono. Non è il caso di sedersi in panchina.
A cura di Catherine Marcus, Global Chief Operating Officer and Head of US Equity, PGIM Real Estate
